挑战旧金融学大厦---低波动率股票 PK 高波动率股票

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配合歌曲食用更佳在读下面的文字之前大家闭上眼睛，想一下低波动率的股票有哪些？再思考一下买这些股票的投资组合的收益会是什么样的？是高还是低？能不能跑赢指数？

1 。 2 。 3 。。

有了一个答案以后我们继续看下去。

旧金融学认为高风险意味着高收益，低风险意味着低收益。所以那些低波动率股票的投资组合应该获取不到多少的超额收益。但说出来你可能不信，低波动率的表现会比高波动率股票的表现更好。

下图是不同因子在老美市场的表现。可以看到，每种策略都在 08 年国际金融危机中受到了不小的冲击，但是无论是危机之前还是危机之后，低波动率策略表现仅次于多因子策略，低波动率因子表现比其他单一因子表现更强。

所以上面一个问题的答案居然是低波动率的股票能获得相当高的超额收益！

华尔街没有新鲜事。其实早在 1970 年学院派在对资本资产定价（ CAPM ）理论（风险和收益正相关）进行数据检测时就发现，低贝塔的股票的回报要高于理论预期值，而高贝塔的股票回报要低于理论预期值。 Robert Haugen 教授的书《新金融学》也指出：在许多国家，低波动率的股票组合回报会比最高波动率的股票组合回报更高。反复称如果解释不了这个问题，建立在高风险高回报原则上的旧金融学大厦将会倾倒。

这于大多数人的认知是相违背的，说到低波动率股票，大家想到的肯定是银行股或公用事业股。但是这些股凭什么能有超额收益？我不服！？

低风险高收益的 4 中解释

关于低风险股票的将来回报更高，目前主要有四种互补的解释。

第一是“杠杆厌恶 /限制说”，由于主流金融机构对于杠杆交易有限制，因而倾向在投资组合中给予高风险资产较大的权重，因为理论上这些资产的回报应该更高，但大家都这么做的话就会推高买入价格，降低未来回报，个体理性发展成集体的非理性。反过来，那些不受杠杆限制的投资者则可以享受低风险资产现期价格低、未来回报高的好处，而且他们还可以通过加杠杆来放大回报，典型的例子包括杠杆收购交易、货币利差交易以及近年来名声大噪的“风险平价”投资。

第二种解释借助行为金融学的“彩票偏好说”，也就是投资者倾向于高估小概率事件，彩票的中奖率极低，但乐此不疲的彩民人数众多。同样，高波动率的股票的回报表现很类似彩票，虽然大多数时间回报低甚至亏损，但依然有赚大钱的可能，吸引了许多投资者的参与。而这种偏好并不局限于散户，专业投资者也常常抵挡不了彩票型股票的诱惑（顺便一提，伴随这个理论的还有一个比较小众的“股票娱乐说”，就是有些人买卖股票纯粹追求娱乐享受，亏钱也能带来快乐的刺激）。近期有研究显示，相对其他解释，“彩票偏好说”的对低风险股票的高回报的解释力最强。第三种解释认为资产管理的“委托-代理”关系造成了职业基金管理人宁可让自己股票组合紧跟其对应的指数，因为共同基金行业的游戏规则不是比谁的回报更高（做到这点就要偏离指数，但风险很大），而是比谁和指数之间的跟踪误差更低（对冲基金等另类资产管理人不比跟踪误差，比绝对回报，但他们的规模在整个资产管理行业还是非常小的）。由于大部分市场指数里面低风险 /贝塔股票占的比重并不高，职业基金管理人只能买入和指数成分股风险 /贝塔接近的股票，而大家都这么做的话导致低风险股票的价格偏低，从而更有机会在将来实现高回报。

第四种“分析师过度乐观说”认为麻烦是股票分析师造成的，他们对高波动率的股票过度乐观，常常做出盈利高增长的预测，而这会吸引投资者买入这些股票，推高其现价，却以未来低回报为代价。

介于低波动率因子的超常表现，越来越多的 smart beta 流入低波动率策略。来自贝莱德的数据显示， 2015 年 6 月 1 日-2016 年 6 月 1 日，全球流入最低波动率策略的资金高达 171 亿美元，远远超出其他因子投资策略，其中最大的几只最低波动率 ETF 光今年流入的资金就达到成立以来的 40-60%，而他们的涨幅基本都高于 10%，其中主要投资标的公用事业类股票回报更是超过 20%。

A 股低波动率策略 10 年表现

在美国，低波动率策略能跑赢指数，在中国低波动率是不是一样被低估了呢？

毛主席教导我们，实践是检验真理的唯一标准,我们来构建几个策略试试看。我们将沪深 300 成分股作为股票池，其中选取不同波动率区间的 20 只股票，作为一个投资组合，并加了一个简单的跟踪止损，每月调仓。

从图中可见，在 A 股市场里，低波动率策略比中和高波动率策略表现都要强势。我们得出了和美国教授一样的结论，可喜可贺！

Ricequant 波动率指数

波动率这一指标无论对设计策略还是分析市场都有非常重大的意义， MSCI 和标普公司都推出了波动率指数这一指标，为方便投资者，我们 ricequant 也特意推出了针对 A 股市场的波动率指数。

指数的构建是选取沪深 300 中 30 日内波动率靠前，靠中和靠后的 20 只股票作为股票池，并且每月调仓。指数的一系列表现说明 A 股也存在低波动率低估的情况，再多加研究，说不定能玩出花儿来呢 ?

面对世间的滚滚红尘，我们时常问自己，生命的真谛是什么？是如同黄河一样的波澜壮阔，还是和朴树歌里唱的平平淡淡。面对爱情，有的人追求的是惊天动地但有人喜欢平平淡淡。儒家思想教育我们应该有先天下之忧而忧后天下之乐而乐的治国精神。但当一个采菊东篱下的平凡人就不能忍受么？世界是多元的，我们应该允许多种多样的生活方式。在追涨杀跌的间隙，享受一下低波动率给我们的超额收益不也是令人神往的么？

Inspired by http://www.ftchinese.com/story/001068582

筐里很多干货，哈哈~